Сергей Егишянц - О вреде оптимистичного ажиотажа - Пираты и Голдман

Добрый день. На минувшей неделе было много новостей за пределами рынков и экономики. Российский танкер "Московский университет", шедший в Китай, захватили сомалийские пираты – вскоре он был освобождён российскими военными, но пиратов зачем-то отпустили. Президент Нигерии Муса Яр’Дуа умер вследствие болезни сердца. На границе Чили и Перу произошло землетрясение магнитудой 6.4 балла – последствиях пока неясны. Исландский вулкан снова активизировался – выброшенные им облака пыли заставили власти отменить авиаполёты над Шотландией и Ирландией. Северокорейский вождь Ким Чен Ир отправился на своём поезде в КНР – похоже, просить о помощи. В Британии наконец прошли долгожданные парламентские выборы – консерваторы победили, но... проиграли, ибо не сумели получить абсолютное большинство: фунт рухнул при известии о не слишком работоспособном парламенте – но затем отыграл значительную часть падения в ожидании возможной коалиции. В остальном же рынки летали по другим поводам.

О вреде оптимистичного ажиотажа

Разумеется, основное внимание рынков было направлено на Грецию – причём начиналось всё неплохо: неделю назад в выходные (как обычно в последнее время) ЕС и МВФ согласовали план выделения Афинам кредита в 110 млрд. евро за 3 года, причём выплата за любой год не превысит 45 млрд. Оптимизм по поводу этого события продержался, однако, лишь пару ночных часов понедельника – затем рынки впали в раздумья на сутки, после чего полетели вниз: всем стало ясно, что создана только видимость решения проблем – но сами проблемы лишь ухудшились. Прежде всего, выделение денег сопровождалось стандартными требованиями так называемого "Вашингтонского консенсуса" во главе с несвятой троицей "либерализация, дерегулирование, приватизация": но условия нынче весьма специфические, ведь кризис не побеждён – поэтому выполнение описанных требований означает обвал совокупного спроса (снижение госрасходов, падение частных доходов, рост увольнений и т.д.) и, как следствие, немедленное впадение страны в новую рецессию. И ладно, если бы всё дело ограничилось одной Грецией – но ведь проблемы стали затрагивать также Ирландию, Португалию, Испанию и Италию, а это, между прочим, 40% населения всей еврозоны. Далее, реальные долговые обязательства Греции намного превышают эти самые 110 млрд. – предполагалось, что выделенные деньги лишь помогут эллинам сглаживать острые углы рынка, но в реальности сейчас занимать на рынке Греция не может вообще, ибо все потенциальные покупатели её бумаг в страхе разбежались: министр финансов Папаконстантину подтвердил, что платежи будут производиться только из помощи, а на рынок удастся выйти не раньше 2011 года (и это ещё оптимимстично!) – об остроте ситуации говорит то, что у греков вот прямо сейчас нет 8 млрд. евро, потребных для погашения бондов 19 мая. Наконец, объявленные планы драконовских сокращений расходов казны вызвали всплеск насилия в стране – к среде там погибло как минимум 3 человека: едва об этом стало известно, рынки ужаснулись – ведь ясно, какая жуть будет твориться в Афинах по ходу реализации принятого парламентом плана "жёсткой экономии"! Новость о вероятном ограничении оборота наличных добила рынки – и понеслось.

Доходность греческих облигаций не падала ниже 12-15% годовых; тут же 10-летние бонды Ирландии и Португалии стали приносить свыше 5% – зато у 2-летних германских бумаг, которые инвесторы сочли самым безопасным активом, случился исторический минимум процента около 0.5% годовых. Понижение греческих рейтингов заставило ЕЦБ отменить свои же ограничения на рейтинг облигаций, принимаемых как обеспечение кредитов – но это доводит саму процедуру отбора залоговых активов до абсурда. В отчаянии греческие власти обратились к инвестбанку Lazard за советом о реструктуризации долга – т.е. по сути попросили банк проконсультировать их на предмет суверенного дефолта. На пике всеобщего страха пошли совсем уж нелепые слухи: например, говорили, что Испания просит МВФ выдать ей 280 млрд. евро – премьер Сапатеро рвал и метал, исторгая по адресу паникёров изысканнейшие иберийские ругательства, но это слабо помогло. Агентство Moody`s в своём ежегодном докладе констатировало фундаментально плохое состояние финансов Португалии – объяснив, что и при удачном развитии событий возможна лишь стабилизация, но реальнее ухудшение, которое заставит срезать стране рейтинги. Другое агентство, S&P, по слухам пристально рассматривает возможность уменьшения рейтингов Италии – в общем, удары следуют один за другим. В таких условиях даже не очень затронутым паникой странам приходится быть настороже – так, штатовское Казначейство в опасении взлёта доходностей по своим облигациям решило уменьшить ранее запланированный объём размещений на предстоящей неделе: такого не случалось с мая 2007 года. Конечно, евро рухнуло – открыв неделю по 1.3360 доллара, оно к вечеру четверга долетело до 1.2520, тем самым обвалившись на 6.3% за неполных 4 дня. Канадский и австралийский доллары за пару дней потеряли столько же – но главным победителем стал даже не бакс, а йена; ещё во вторник за доллар давали почти 95 йен, а к вечеру четверга курс упал до 88 – свыше 7% за 2 дня! Курсы евро, осси и луни к йене оказались рекордсменами, потеряв за двое суток 12-13% - ничего подобного не происходило с памятной паники начала сентября 2008 года. В пятницу ситуация слегка нормализовалась благодаря решению Банка Японии закачать в финансовую систему 2 трлн. йен (22 млрд. долларов) свежей ликвидности – но стоит помнить, что все подобные обвалы и следующие за ними V-образные развороты чреваты как минимум возвратом к ранее достигнутым низам.

Проснулись и фондовые рынки – и как! Мы писали в прошлом обзоре, что затянувшийся неумеренный оптимизм чреват резким обвалом в случае появления серьёзного негатива – правда, не предполагая, что эта угроза реализуется так скоро. Попробуем разобраться в механике таких событий – ведь они случаются не впервые. Представим себе, что благоприятный финансово-экономический фон породил оптимизм – отражающийся в росте какого-либо рынка. Спекулянты покупают активы, а по мере их роста фиксируют прибыль – ведь они знают, что оптимизм не вечен; на таком рынке постоянно присутствуют и желающие продать, и желающие купить – участники, закрывшие позиции, готовы в случае хорошего отката цены снова вернуться в покупку. Подобное положение дел создаёт ситуацию постоянного "подхвата" - даже локальная негативная новость, вызывающая рефлекторные продажи, не разворачивает тенденцию: придя в себя, публика решает "ну и что? текущие неприятности были и будут всегда, но в целом-то макроэкономический фон по-прежнему благоприятен: стало быть, всё плохое уже случилось, так что можно смело возвращаться" - и новый вал покупок поднимает рынок к новым вершинам. Это хорошо знакомая профессионалам картина – во время сильного и здорового тренда локальные провалы цен из-за краткосрочного негатива на глазах разворачиваются вверх: на графиках динамика цены выглядит как устойчивый рост, временами прерываемый короткими резкими снижениями, вновь переходящими в повышение.

Совсем иная картина возникает при тотальном шизофреническом оптимизме, вызванном в основном пропагандой, а не фундаментальным здоровьем экономики. Перманентный шум агитпропа создаёт атмосферу ажиотажа, вовлекающую в спекуляции "чайников" (вспомним знаменитую легенду о чистильщике сапог Дж. П. Моргана в 1929 году) – последние обычно осторожны, поэтому входят в рынок, когда тот уже изрядно вырос, не в силах более терпеть зрелище уплывающих лёгких денег, особенно когда вокруг трубят фанфары официоза. Именно так случилось в этот раз – основной рост с низов 2009 года был сделан силами редких институциональных спекулянтов: и лишь когда Доу вырос более чем в 1.5 раза и перевалил за 10000 пунктов, широкая публика наконец не выдержала и стала покупать – особенно активным этот процесс стал в окрестностях 11000. Но атмосфера массового ажиотажа вкупе с непрофессионализмом новых покупателей порождает опаснейшую доминанту жадности – терзаясь "слишком поздним" входом в рынок и "огромной недополученной прибылью" в начале его роста, публика почти не фиксирует прибыль по своим позициям. Она лишь покупает, покупает и покупает, стремясь наверстать упущенное – но в таком случае все по уши сидят в покупках: иначе говоря, при этом раскладе будущих покупателей, сидящих в засаде и ждущих отката цены, очень мало – а значит, в случае такого отката отсутствует массовый "подхват". Из-за этого резкая коррекция напоминает пожар: "чайники" впадают в панику, беспорядочно фиксируя убытки или (если успели) мини-прибыли, что валит цены ещё ниже – а если у многих покупателей открыты позиции с плечом, то при серьёзном падении они сталкиваются ещё и с дефицитом гарантийного обеспечения (так называемый "маржин-колл"): брокеры принудительно закрывают их позиции, т.е. выходят на рынок с большими заявками на продажу, превращая падение рынка в вертикальный обвал. Во всём этом движении публика играет роль жадного раджи из советского мультфильма "Золотая антилопа": лишившись разума на волне безумного ажиотажа, она требует "ещё, ещё и ещё!", пока не оказывается погребена под горой свалившегося на неё виртуального профита – тогда она вопит "довольно!", и золото тотчас превращается в черепки. Именно это и произошло 6 мая, когда рынок охватила паника – индекс Доу-Джонса к 22.50 мск рухнул на 1000 пунктов; и хотя затем у многих банков и фондов включились программы автоматических покупок, быстро отбившие индексы от низов, в целом картина обвала выглядит впечатляюще – за 3 дня рынок отыграл полугодовой рост!

Попытки оправдать случившееся (как же так: в разгар оптимизма – и такой пассаж!) появились сразу же, благо на рынке и впрямь творился бардак: акции солидных фирм Procter & Gamble и 3M рухнули на неподобающие им величины, а крупная консалтинговая компания Accenture вмиг обесценилась с 40 с лишним долларов за акцию до 1 цента! Однако расследование показало, что никаких технических сбоев в системах NYSE и NASDAQ не было – хотя последняя и решила волюнтаристски отменить все сделки, приводившие к падению цен на определённые акции на 60% и больше. Поговаривали об ошибке трейдера Citigroup, якобы перепутавшего миллион с миллиардом – но всё это никак не объясняет одновременного падения всех акций, а не отдельных бумаг или хотя бы сегментов рынка. Поэтому скорее всего речь идёт именно о массовом маржин-колле – ставшем бичом рынков за последние 10 лет: как раз в апреле 2000 года произошёл первый такой случай, положивший начало падению акций после безумного рост доткомов в конце 1990-х – и вот теперь к череде подобных случаев прибавился новый "чёрный четверг". Последний, разумеется, коснулся и товарных площадок: если в начале недели нефть Brent выросла почти до 90 долларов за баррель из-за общего напора денежной эмиссии и по причине взрыва нефтяной платформы British Petroleum в Мексиканском заливе – то к четвергу она упала до 77; американский сорт WTI рухнул с 88 до 75. Промышленные металлы снизились на 15-20%, а никель – даже на 25%. Зато золото, сначала тоже в испуге повалившись к 1155 долларам за унцию, затем резко подскочило и достигло 1211 – драгметалл был воспринят рынком как лучший актив-убежище. Несколько в тени всех этих событий оказались центробанки: норвежский и австралийский подняли ставки на 0.25% (до 2.00% и 4.50% соответственно), а китайский в третий раз в этом году повысил норму резервирования, теперь составляющую 17.0% для крупных банков и 15.5% для средних и мелких. ЕЦБ оставил процент неизменным, а чешский центробанк сократил ставку на 0.25% до 0.75%; Резервный Банк Новой Зеландии дал понять, что в июне начнёт ужесточать денежную политику.

Пираты и Голдман

Рыночные страсти-мордасти, конечно, отодвинули на периферию экономические новости – впрочем, последние в целом мало меняются в последнее время. В Австралии розничные продажи в марте выросли на 0.3% к февралю – что не сильно радует после снижения на 1.2% в предыдущем месяце; напротив, разрешения на строительство подскочили на 15.3% после прежнего снижения на 2.7%. Активность в производственном секторе и сфере услуг выросла – но распух и дефицит торгового баланса. Инфляция наступает по всем фронтам – помимо обычных индексов цен, аналитиков потряс отчёт о ценах на жильё: по итогам первого квартала они выросли на 4.8% к октябрю-декабрю и на 20% (!) – к январю-марту 2009 года. Увеличение цен (особенно базовых товаров) заставило правительство Австралии предложить введение нового налога на сверхдоходы добывающих компаний в размере 40% от прибылей корпораций этого сектора. Чиновники индийского Минфина сообщили, что отчёт по ВВП за первый квартал (он должен быть обнародован 31 мая) скорее всего покажет рост на 8.6% в год – это максимум с конца 2007 года, побуждающий власти активно бороться с перегревом и инфляцией. В Китае данные о деловой активности в апреле вышли противоречивые – согласно правительству, отмечен рост, тогда как обзор HSBC и Markit Economics, напротив, констатировал снижение индекса до полугодового минимума. Впрочем, официоз иллюзий не питает – бывший вице-спикер парламента КНР сообщил о том, что удержать инфляцию в рамках центробанковской границы 3% нереально: хорошо бы не выйти за пределы 5% - но и это тяжело. Другие китайские чиновники выражали крайнее недовольство дорожающей недвижимостью – в общем, тревога там более чем очевидна. Ну и продолжаются проблемы японских автопроизводителей – теперь Honda отзывает 167 тыс. машин марки Acura TSX в США: включая ранее в этом году отозванные Fit, Jazz, City, Odyssey и Element, получается в сумме уже свыше 1.2 млн. – до Toyota пока далеко, но такими темпами можно и догнать.

В Европе данные в целом неплохи – исключением стала германская розница, которая в марте просела на 2.4% против февраля; в целом за январь-март продажи упали на 0.9% к октябрю-декабрю – тем не менее, за последний год отмечен рост на 2.7%. В Швейцарии он и вовсе достиг 4.5% - правда, значительную его часть съела инфляция. Безработица в апреле сократилась в той же Швейцарии, а также в Испании – хотя в последней уровень безработицы всё равно огромен (20%). Активность в строительном секторе Британии выросла в апреле – но рабочие места продолжают сокращаться. Число одобренных заявок на ипотеку в Британии в марте выросло впервые с ноября – но не дотянуло до прогнозов и оказалось в 2.5 раза ниже докризисного пика 2006 года; чистое ипотечное кредитование было очень слабым (впятеро хуже прогнозов) – программа льгот покупателям жилья завершилась, отсюда и невзрачная динамика; чистое потребительское кредитование тоже не радует. Цены на жильё застопорились в последнее время – рынок в нерешительности; зато прочие цены летят вверх. Отпускные цены производителей еврозоны вышли в плюс в годовой динамике; гораздо мощнее растут цены в Британии – в апреле годовой рост по конечным товарам достиг 5.7%, а базовые товары подорожали уже на 13.1%. Розничные цены в Британии тоже быстро ускоряются – британский розничный консорциум, кроме всего прочего, сетует и на повышение НДС в начале года. Отмена льгот по покупкам автомобилей значительно ухудшила динамику продаж в этом секторе – лишь немцы ещё держатся за счёт экспорта в другие страны, где льготы сохранились (особенно в КНР). После холодной зимы в Германии наступило оживление производственного сектора: в марте заказы выросли на 5.0% к февралю, а выпуск – на 4.0%; но в целом за январь-март увеличение производства составило 0.9% за квартал – налицо замедление по сравнению с +1.1% в октябре-декабре и +3.4% в июле-сентябре. Из корпоративных отчётов за первый квартал отметим неплохие числа UBS – наконец случилась прибыль после череды убытков; операционная прибыль почти удвоилась, а вывод средств клиентов замедлился втрое. Хороши показатели и других банков – Societe Generale и Royal Bank of Scotland. У реального сектора дела хуже – и хотя числа BMW улучшились, Deutsche Lufthansa лишь увеличила свой убыток. Ещё выделялась история о намерении британского страховщика Prudential продать свой европейский (которому уже 160 лет, между прочим) и американский бизнес ради приобретения азиатского – некоторые наблюдатели считают, что вскоре в Азию переедет и штаб-квартира компании. Однако, тенденция...

В Канаде в марте разрешения на строительство взлетели на 12.2% в месяц; занятость в апреле выросла на рекордные за все 35 лет наблюдений 108.7 тыс. человек. В Штатах увеличение составило 290 тыс. рабочих мест после 230 тыс. в марте – но, вопреки логике, уровень безработицы при этом не упал, а вырос с 9.7% до 9.9%. Разгадка в экзотичности методик Бюро трудовой статистики США – оно жонглирует численностью рабочей силы, то увеличивая, то уменьшая её на заметные величины: отсюда и странные колебания. Обзор рабочих мест имеет ещё ряд сомнительных моментов – например, туда включается немалое их число, которое "должно" быть создано согласно математическим моделям Минтруда; реальность моделей выясняется позже – к примеру, в 2009 году они завысили подлинные значения на 1.5 миллиона, так что верить представленным числам нет резона. Зато реальные показатели печальны: средняя и медианная длительности нахождения в статусе безработного выросли в апреле до новых рекордных максимумов; то же случилось с долей тех незанятых, что не могут найти работу дольше полугода – таких уже 45.9%, т.е. почти каждый второй. Первичных обращений за пособиями по безработице стало чуть меньше – но общее число пособий растёт, причём не по основным разделам: нынче бенефициаров регулярных планов 4.6 млн. против 6.2 млн. год назад, а расширенных и экстренных программ – 5.5 млн. против 2.3 млн.; в сумме выходит рост с 8.5 млн. до 10.1 млн. человек – последняя величина, кстати, максимальна с декабря, т.е. в реальности тренд роста безработицы пытается возобновиться. Кстати, ещё одним следствием массированной обработки массового сознания позитивным агитпропом, помимо притока публики на фондовый рынок, стало и увеличение частных трат при стагнации дохода – норма сбережений упала до 2.7%, суля повторение бед 2008-09 годов (т.е. резкого провала частного спроса) при первых же признаках отрезвления людей. Расходы американцев на строительство низки – несмотря на завершающиеся льготы по приобретению жилья: последние резко увеличили активность на рынке – но явно ненадолго, с чем согласна и Национальная ассоциация риэлторов. Производство наслаждается китайским спросом и внутренними покупками ради пополнения истощённых запасов – заказы 2 месяца подряд прибавляли по 1.3%, а деловая активность в секторе достигла максимума с июня 2004 года. Продажи автомобилей в апреле были ниже мартовских на 5% - производители уменьшили льготы и подарки, и этого оказалось достаточно. Отчётов было мало – и те не радовали: прибыль Pfizer сократилась на четверть, а прогноз на 2010 год не оправдал чаяний рынка; у Freddie Mac опять убыток в 8 млрд. долларов – и снова агентство просит Казначейство подкинуть 10.6 млрд. United Airlines и Continental Airlines согласились слиться в единую фирму – которая станет крупнейшим мировым авиаперевозчиком. Давление на Goldman Sachs продолжается – агентство Fitch грозится срезать ему рейтинг, да и клиенты наседают; начальство Голдмана почло за благо просить внесудебного разрешения обвинений власти. Ходят слухи, что ситуацией хочет воспользоваться бывший министр финансов Генри Полсон, пытающийся подсидеть Ллойда Бланкфейна и вернуть себе прежнее место работы как шефа Goldman Sachs. Удары сыплются градом, иногда вполне анекдотические – даже сомалийские пираты, быстро разобравшись, откуда ветер дует, заявили в американском суде, что, мол, и они работают на "жирных котов" из Голдмана, атакуя лишь те суда, по которым банк "встаёт в шорт".